至善基金:人民币汇率破七,如何影响老百姓的“钱袋子”?

8月5日是个平凡又不太平静的日子。上午九点十六分左右,离岸美元兑人民币跌破7关口,最高报7.0392。到了9点32分左右,在岸人民币兑美元汇率也跌破7关口,最高报7.0262。同时,8月5日人民币兑美元中间价跌破6.9关口,为2018年12月以来首次。至善基金发现,这是自2015年811汇改以来,人民币汇率经历了多次即将“破7”尖峰时刻,但都在6.96关口收回失地。但这次是9年来首次破7,来得突然了一些。

一直以来“7”被塑造成了一个重要的关口,每每汇率跌到这个数值附近,国家就会出手,想办法拉回一下下。但这次,央行并没有出手,反而是央行的回复既坦承了破7的事实,也有力地表明这只是阶段性的破7,后续不会有大水漫灌,不会出现单边下跌或上涨。

其实至善基金认为,“7”这个点位本身没有什么经济含义,大家的纠结和踌躇,是因未知而恐惧,似乎过了这个关口会出什么事,其实不然。只不过当人民币汇率逼近“7”这一点位时,会有大量短期资本涌入外汇市场做空人民币汇率。若彼时国内外形势较为严峻,做空资金将会借助“破7”信号引导人民币汇率的贬值预期。

事实上人民币汇率的变动之所以牵动人心,无外乎这汇率往往和老百姓的钱袋子息息相关。

至善基金认为,人民币汇率破七,无外乎从这三个方面影响到了老百姓的钱袋子:

第一:影响人民币在海外的购买力。

一般来说汇率降低、人民币贬值,同样数额的外币可以购买更多的国内商品,但与此同时我们进口的成本会急剧增加,有利于出口但不利于进口。虽然由于美国的关税政策,人民币下跌的这些出口红利可被抹平,但对于沿海的外贸公司而言依然是个好消息,但同时至善基金认为人民币在海外购买力的下降也一定会影响到人们在海外的投资布局。留学党、海淘族必然会觉得成本升高,生活压力增大。

第二,资金外流可能造成外资在华布局的变动

其实在人民币破七之前,外资企业就已经从中国撤出,人民币的破七,资本外流的压力加大,无疑会加速外资企业的撤离。至善基金认为,外资走了,日趋严重的就业压力可能一时间难以得到缓解,间接也就影响了老百姓的钱袋子。

第三,证券市场受汇率波动影响大。

人民币汇率破七的当天,沪深两市股指就有大幅度下挫,市场信心受到影响,可能会在短期内影响证券市场的行情。

但是针对本就生活在国内的人们来说,至善基金认为,面对人民币破七这一情况并没有什么好忧虑的,更没有必要为了保住自己的钱袋子而换取美金。一方面从投资角度,如果在这种情况下为了避险而换的美元不能在境外投资,换了也只有避险价值,投资价值不太大还有可能得不偿失;另一方面正如央行的回应里所说“中国实施的是以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。因此,人民币汇率‘破7’,不是年龄,过去就回不来了,也不是堤坝,一旦被冲破大水就会一泻千里;‘7’更像水库的水位,丰水期的时候高一些,到了枯水期的时候又会降下来,有涨有落,都是正常的。”

至善基金:“双百行动”一年初见成效,下一步将以“混”促“改”

今年8月,是国企改革”双百行动”启动并实施一周年。这一年来,混合所有制改革初见成效,下一步将进入实施的关键期,混改的质量和效益更为看重。至善基金认为,如何通过混改不仅把庞大的社会资本撬动起来,更重要的是融合进来,培育并打造成具有全球竞争力的一流企业参与国际竞争,是国企混改实现突破的重要方向。

国企改革”双百行动”是国务院国有企业改革领导小组统一部署并组织开展的综合性国企改革示范行动,自2018年8月启动。该行动旨在打通改革推进的”最后一公里”,入围的央企及地方国资骨干企业将成为改革尖兵,进而起到引领示范和带动面上国企改革的重要作用。

十九大报告把深化国企改革、推进混合经济与培育具有全球竞争力的一流企业的目标提出来,提升了混合所有制改革的地位,国企混改速度明显加快。从各地2019年政府工作报告以及一些地方的国资委部署看,混改已经成为2019年各地深化国资国企改革重点任务之一。

根据国务院国有企业改革领导小组办公室副主任、国务院国资委副主任翁杰明最新披露的信息,”双百企业”积极稳妥推进股权多元化和混合所有制改革,在改革的一些重要领域和关键环节迈出了实质性步伐,已累计完成改革任务2524项,占全部改革任务的31.24%,通过混改已引入非国有资本5384亿元,工作进度快于时间进度。

至善基金观察发现,”双百行动”启动时有398家,如今已经增至444家,新增的试点单位主要集中在军工、农业、有色、核电、钢铁等重点领域,产业领域覆盖范围更广,多家A股上市公司和试点央企子公司纳入新增的”双百行动”名单,呈现出明显的”扩围”趋势。从地域结构看,各地国企混改围绕各区域的产业特色,尤其是山东、山西、天津、浙江、辽宁、广州等地推动混改力度明显加大。与此同时,落实混改后的企业董事会经理层成员的选聘权、业绩考核权、薪酬管理权、员工持股权等权限也不断下放,增加了开放广度和深度,呈现出明显的”放权”趋势。

从目前最新的进展态势看,作为国企改革的重要突破口,2019年下半年,”双百企业”的混改将进入试点关键的铺开期,迎来全面开花落地的高潮,多家试点企业的混改实施方案有望加快落地,并在体制机制上迎来新进展。

但同时,至善基金提醒,”双百行动”的实施就是为了不断丰富和拓展实现混合所有制经济的方式和路径,所以切不可盲目”一刀切”。随着企业类型不同、行业不同、区域不同、战略布局以及企业发展现状不同,选择的激励模式也应有所差异。需要有明确的规划,因地制宜,因企施策,”一企一策”制定更为详细的方案,充分利用不同激励方式的特点,结合企业所要实现的激励目标,选择合适的激励模式。

至善基金认为,混改下一步要向更大范围、更深层次发展,重心由”混”向”改”转变,注重以”混”促”改”,不止要实现股权层面混合,切实转换企业经营机制,提高国有资本配置效率,大力支持和带动非公有制经济发展,实现各种所有制资本取长补短、相互促进、共同发展,还要将国企所有权和经营权分离,完善公司治理结构、优化激励约束机制、引入外部竞争,从而提高国企经营效益和竞争活力,全面提升国有企业的投资价值和在全球经济的竞争力。

通州湾迎来新的投资风口

5月13日,中央政治局会议审议通过《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》,明确提出规划建设南通通州湾长江集装箱运输新出海口,将通州湾赋予了新的战略定位。7月31日,通州湾港口建设指挥部、南通新机场(枢纽)建设指挥部同日揭牌成立,标志着长三角一体化发展的重大交通基础设施工程迎来了关键实施阶段。至善基金认为,在“一带一路”倡议、长江经济带和长三角一体化等多重国家战略的交汇叠加下,通州湾将迎来难得的发展”风口”。

长三角城市群是我国经济最具活力、开放程度最高、创新能力最强、吸纳外来人口最多的区域之一,是”一带一路”与长江经济带的重要交汇地带,在国家现代化建设大局和全方位开放格局中具有举足轻重的战略地位。通州湾位于长江入海口北翼,紧邻上海浦东新区,是长江经济带的东部起点,丝绸之路经济带和海上丝绸之路的交汇点,也是江苏沿江经济带与沿海经济带的”T”型交汇处,与上海市区直线距离90公里,是长三角北翼最具开发潜力的海湾。

国家发改委在批复通州湾作为江海联动开发示范区的批文中明确指出,加快通州湾示范区建设对于助推21世纪海上丝绸之路建设和长江经济带联动发展、深化长三角一体发展、提升江苏沿海开发水平、为全国江海联动开发探索路径、提供示范具有重要意义。通州湾现在已经成为江苏省、南通市积极策应”一带一路”、长江经济带、江苏沿海开发和长三角一体化发展多个国家战略实施,加快建设”长三角北翼经济中心”而设立的高起点、高水平沿海开发平台。

至善基金注意到,借助京沪二线宁启铁路复线电气化改造工程,南通正大踏步迈入动车时代,2020年沪通铁路,届时从南通到南京和上海都将在1小时左右。同时,作为上海国际航空枢纽重要组成部分,规划建设中的南通新机场是长三角建设世界级机场群的重大工程,也是江苏补齐航空“短板”的重要一极。据了解,长三角城市群包括沪苏浙皖27个城市,约1.5亿人口,共有23座机场。长三角城市群未来航空需求规模约3亿人次,现有的机场布局不能完全满足未来需求。而建成后的南通新机场,将填补长三角航空运能不足的部分“缺口”。

在北沿江高铁以及正在建设中的沪通铁路、南通新机场和通州湾的加持下,南通未来将结合“南通新机场+北沿江高铁”打造空铁枢纽,建设“轨道上的机场”,将南通建设为长三角北翼重要航空港,这对引领区域一体化发展具有重要作用,将对长三角北翼城市带产生巨大影响。

投资机会离不开经济发展。至善基金认为通州湾已经形成高铁集群、产业集群和周边集群的热点,有巨大的发展潜力和开发价值,未来会成为投资的热门区域。至善基金看好通州湾的未来发展,并与南通市政府和中国商业网点共同合作开发中商产业智慧总部基地项目,致力于将其打造成为通州湾核心区域新经济、新产业、新模式的标杆项目。

至善基金:科创板火爆开市,它能成为下一个投资风口么?

科创板终于在万众瞩目中开市,从科创板计划首度发布,到正式开市,只用了259天,这大半年来科创板一直备受市场各方关注。科创板跟A股其他板块还有点不一样,一出生就旗帜鲜明地宣示,贯彻以信息披露为核心的注册制改革,遵循市场化原则,在受理、审核问询、上会到路演询价、发行承销的各个环节中,全程把自己放在阳光下,放在社会各界的监督下。

科创板开市第一天,市场着实激动不已。先是集合竞价就让不少投资者心潮澎湃,不少股票上涨幅度达到100%乃至200%,再是9点30分正式进入连续竞价阶段后,多只科创板股票出现跳水,N杭成为首只在9时31分被盘中临时停牌的科创板股票,最终是随着A股正式收市,科创板开市第一天也获得了一个喜人的成绩,全天成交额超过485亿元,涨幅全都在80%以上,N安集作为全天最耀眼的明星股,涨幅更是达到了400.15%。

至善基金发现,和十年前创业板首批上市的景象相比,科创板都在某种程度上体现出了一样的特质:

第一,09年创业板开板时,对整体市场的风险偏好起到较大的提振作用,大盘指数开始走高,科创板开板也是无疑对市场的风险偏好起到了提振的作用,这一周也是给了市场极大的信心。

第二,创业板开市交易的时候对市场会产生一定的分流效应,主要集中在创业板开市交易时间点附近,随着时间的推移而逐步消退;而科创板开市首日首批上市公司成交突破485亿元,远超2009年开市的创业板首日220亿元的成交额。

第三,从行业表现来看,创业板上市企业对存量同行业企业存在估值溢价效应,而这种估值溢价效应,在开市前后一个月比较明显。科创板开市当天,上市企业的估值溢价也是远超市场预期。

科创板开市一周,开通科创板交易权限的投资者数量仍在增长,至善基金认为这从某种程度上体现出国内投资者并不缺钱,缺的还是信心,而市场投资信心还是来源于持续性的赚钱效应。受此影响,对于科创板初期的流动性还是可以得到保障,不仅是受到机构投资者的青睐,甚至更有可能会引发普通投资者在经济下行的压力下依然将部分家庭资产回流至股票市场之中。

至善基金认为,科创板作为中国资本市场发展的里程碑,为新经济指引方向,以资本的力量,培育“硬科技”,助推中国经济高质量发展的作用,正式当下中国经济转型所急需的,也是未来资本关注的重要方向。顺应市场潮流而生的科创板,自然就是下一个投资的风向标。

但同时至善基金认为也需要注意的是,从科创板的交易规则来看,科创板对于机构投资者更为偏重,科创板也未来意在打造出一个机构化、市场化的市场。对于普通投资者来说,科创板打新的风险也许比较有限,甚至在初期存在套利的机会,但长期下来,参与到科创板市场之中,终究还是与实力机构投资者进行比拼,而在信息渠道、资金渠道以及持股成本等方面,普通投资者还是处于比较劣势地位,机构化运作下的科创板市场或许进一步提升普通投资者的赚钱难度。因此普通的投资者想要分享科创板发展的红利,可能更需要依靠专业的机构。

至善基金:科创板会造就下一个造富神话吗?

7月22日,上海证券交易所科创板正式开板。首批25家企业悉数登场,无一不受到市场热捧。最热的安集科技(688019.SH)最高录得约520%的涨幅,市场对于科创板的热情可见一斑。

由于开板第一天的火爆行情,使得多家科创板大股东一步跻身亿万富豪行列,累计人数达到124人,科创板的造富神话就此开启。嘉元科技在三板退市前市值为26亿,科创板上市后得到追捧,达到143亿;天准科技在三板退市前市值为18亿,科创板上市后一度达到106亿;西部超导概念不错,三板退市前市值47亿,科创板上线后,市值达到231亿。但是冷静下来分析,至善基金认为这次对这些公司估值的跃进,也不能完全归功于市场的狂热。

至善基金发现,一方面,这些企业原先所在的新三板本身就是一个极度丧失流动性的市场,由于其特别的报价制度,导致每家公司股价反映出来的估值无法准确展现市场对其的预期,反而是由少量资本对这部分的资产进行定价。

另一方面,科创板的市场热度被激活,几乎所有的券商都在全面推广,外加上这些企业作为第一批的样本企业,自然会收到市场资金的追捧。

最后,新的科创板赋予了这些公司股权的流动性,市场对其估值的判断更加公允,加上很多企业最近一次季度报告或者年报中,都出现了业绩增长,所以估值提升也有一定的原因可循。

针对科创板火爆的问题,至善基金认为必须以专业的角度来做分析。

首先,科创板的确实造就了很多新的超级富豪,但是这些超级富豪是否可以以此为契机,将企业做得更大更好,既考验各位大股东、董事长、高级管理人员的能力,也测试着这些高净值人士对于企业社会责任的理解。

其次,科创板投资对于普通投资者提出了更高的专业要求。它不仅需要投资者对拟投资企业做全面的了解、分析、判断,更需要投资者回顾企业上市历程,了解企业资本运作的方式,看懂企业的商业模式,在合理的前提下做出对企业未来良好的展望。作为一个普通投资者,想要在这些投资考查方面面面俱到就更需要依靠专业的机构来进行投资,而不是盲目追高、盲目投资,随便又称为一个新的交易市场的韭菜牺牲品。

最后,科创板作为直接融资的新场所,既要持续提供直接融资功能,更应该为更多好的高科技企业创造发展的机会。市场也许会对部分暂不合格表现出宽容的一面,因为中国需要高科技企业来为我国的强国方针注入一支强心剂。所以科创板在当下这个时点,提供了一个很好的直接融资场所,并且可以引导专业投资者、普通投资人一起为中国科技企业的发展提供货币资源。

科创板本身没有问题,至善基金认为现在需要探讨的也不是要不要造富的问题,而是如何可以让市场交易监督管理制度更加完善,既能够扶持相关企业,振兴中华,又能够切实保护中小投资者,让所有投资者都充分享受中国经济腾飞带来的好处,可能才是更重要跟紧急的问题。

至善基金:巴菲特股东大会折射长期投资逻辑

至善基金认为,5月初发生在伯克希尔的重大事件非巴菲特股东大会莫属。股东大会上,88岁的巴菲特、95岁的芒格妙语连珠、思维活跃,应对车轮战似地回答了股东55个提问,我们从中似乎可以窥探到一些什么。

一、好的投资是注重现金流的投资

纵观时间长河,巴菲特的投资组合是既有分红收入,又有资本收益的投资组合。在一些时间点上,我们只能看到预期未来存在一定的资本收益,暂时还无法实现,可是极具变现能力的投资组合却能将营业收入准确展现。至善基金认为,如果过度讲究所谓的资本收益,那就会发生“营业收入”还没有真正发挥作用时,就已经失去了产生营业收入的机会。所以巴菲特很冷静地暗示了我们:预期的资本收益有助于我们了解投资组合的价值,但是我们不能被这些数字误导,更应该关注相关的营收的构成。

二、再好的投资也不会是每年都赚钱的投资

超越20%以上的长期平均稳定的高收益,是我们向往自己也成为巴菲特的主要原因之一。但是巴菲特的投资组合在2018年也不是一帆风顺的,该投资组合去年一季度同样亏损。但是经过详细调查了解的投资标的和随便拍脑袋决定的投资标的是完全不同的。当投资标的本质优良,而仅仅是因为市场被创造了波动的机会,可能更容易产生好的买点,那长期布局的标的可能也就会出现暂时的市值下跌。至善基金认为,没有只涨不跌的市场,尊重自身的投资逻辑并坦然拥抱浮亏,正是最终遇见浮盈的必经之路。

三、好的投资都是最简单逻辑的投资

巴菲特的投资逻辑一向很简单:找好的公司,然后等待便宜的价格。他在这次股东大会上依旧这样表述。这是最简单的投资逻辑,但也是最难的投资逻辑。简单在于,如果好公司的好有量化指标,那么只需要找数据优秀的公司就可以解决问题。而等待便宜的价格将会是一个很磨人的过程。在市场产生普遍向下波动的时候,更应关注那些好的标的是否出现了阶段性买入的机会,巴菲特最喜欢那些时刻。

四、好的投资不一定是战胜指数的投资

这次股东大会上,两位投资经理也受到了很大的挑战。当有人问为什么主动管理的基金,连指数的涨幅都无法超越时,巴菲特没有给相关投资经理自己回答的机会,而是从员工成本、精力成本、机会成本、沉默成本等多个角度来判断,同时这个市场的风向标也会极大影响资本市场的稳定性。更进一步,资金的规模会极度影响整个市场的流动性。

五、好的投资偶尔也应该看走眼

巴菲特在股东大会上特意强调,自己也有看走眼的时候,没有理解互联网的逻辑之前,放弃了投资优步(Uber)的机会。虽然2019年5月11日的凌晨,优步的新股在美国纳斯达克市场上市后直接破发,但是无可否认其估值真的上升了不少。至善基金认为,看走眼不代表没有水平和能力。而恰恰相反的是,他只投资自己熟悉的领域,针对于自己不懂或者是陌生的领域,更多的只是看看,并始终保持着敬畏的心,这在我们自己的投资过程中也是很难做到的。

至善基金认为,巴菲特的股东大会看似是相关公司的例行股东沟通会,其实我们应该从中看到的,应该是一种真正意义的长期投资的理念、逻辑和执行力。投资时间越长,未来潜在收益的确定性越高,股权投资也是如此。

第一方面,理念要到位。注重长期的投资而不是短期资本利得,于是才会把企业的分红看在眼里,善于评估并寻找真正意义的好的投资标的。第二方面,逻辑要顺畅。投资逻辑的设计和贯彻是两个不同的环节,但是又是相辅相成的。投资运作的逻辑的理顺了,那所做的每一步投资行为都会显得非常有章法,并且能够做到市场反转时临危不乱。乱世中只有永远记住保住本金、保住本金、保住本金,才能有再来一次的机会。而如果没有逻辑而随意当韭菜的,那估计也只有自己长得快一点的戏份。第三方面,也是最重要的,是执行力。在投资领域,切忌成为“思想的巨人、行动的弱者”。很多时候我们需要通过实践方能出真知;通过实践方能知道自己是否全面理解了内在逻辑。实践中可以让我们进一步发现我们自己的不足,并在这样的基础上不断精进自己的外语能力,这再重要不过了。

至善基金《独立经济学家访谈》重磅回归 展望2019中国经济

近日,由至善基金、中华博士会联合发起,50人独立经济学家论坛第三秘书处主办,至善基金承办的第十四期《独立经济学家访谈》成功落下帷幕。

本期访谈以“2019年经济形势预测”为主题,由著名财经评论员刘艳博士主持,特别邀请了知名独立经济学家、“鬼城博士”经济学人、50人独立经济学家论坛发起人杜猛博士,以及上海立信会计金融学院金融法律与政策研究中心主任、上海市法学会及其金融法研究会、国际法研究会、财税法研究会理事张学森教授作为本次访谈的主要嘉宾。

出席此次活动的还有经济学界专家及行业精英、至善荟会员及第一财经、人民日报等国内主流财经媒体。

起而行之,打造全新概念财经栏目

△第十四期《独立经济学家访谈》录制现场

2018年伊始,全球经济仍在同步复苏的轨道,而目前这一进程已被“打断。面对内忧外患的经济形势,至善基金认为,准确、全面的了解中国经济,清醒认识中国经济短板和不足,才能对症下药,找到解决之道。当下中国经济正在寻找新的平衡点,金融机构的投资逻辑也在生变,如何在“新常态”下加快转型,推动金融资本助力中国经济行稳致远已成为当前最为重要的话题。这也是诸多国内金融力量促成《独立经济学家访谈》上线,聚合一众业界大咖和智囊为经济和企业谋变的初衷。

《独立经济学家访谈》是业内机构联合打造的重磅财经节目,致力成为国内最具影响力的财经节目之一。节目每期独家邀请财经界重量级大咖、学者及独立经济学人分享热门学术观点,分享主题紧扣国家经济导向和顶层设计,讲解深入浅出,并结合国内外金融领域一线资讯,研机析理,观点独到、见解深刻,提出了一系列贴近现实又不落俗套的意见和建议,为中国经济发展积极献言献策。

《独立经济学家访谈》往期邀请嘉宾有:著名统计教育家及经济计量学家、中国经济计量学开拓者贺铿先生;中央财经大学金融学院教授、博士生导师、应用金融系主任韩复龄先生;原国家统计局局长,被世界银行誉为“中国的数据先生”邱晓华先生;国务院发展研究中心资源与环境政策研究所副所长李佐军先生;中央党校国际战略研究院副院长周天勇先生等。节目开播以来,已成功举办十三期,以最具价值的讨论主题和精彩的观点分享赢得了社会各界的高度关注与好评。

坐而论道,深度剖析2019年经济形势

在这期的《独立经济学家访谈》,两位嘉宾围绕2019年宏微观经济和产业形势,对中国及全球经济复苏何去何从,私募基金在这一过程中扮演何种角色等重要议题进行了前瞻预测和深度分析,同时对中国四十年来波澜壮阔的改革史进行了回顾致意。

两位嘉宾首先对2018年中国经济大势进行了全面深度盘点。张学森教授认为,2018年是改革开放40周年,也是党的十九大开局之年,总体而言,中国经济高质量发展已经取得了一系列显著成效。虽然面临着国际金融经济形势的风起云涌,中美贸易争端等不确定因素,以及国内经济潜在增速下行的压力,2018年中国经济增长兑现既定目标仍值得期待。GDP增速的下滑更多是中央在结构调整过程中有意而为的动作,振兴先进制造业、推动新旧动能转换将成为未来一段时间中国发展的主旋律,基于此,张学森教授进一步提出了绿色经济投资这一新的方向,并对2019年中国经济总体形势继续保持乐观。

△杜猛先生发表观点

对于2019年经济形势,杜猛先生认为,2019年经济形势的预测必须建立在2018年我国经济现有表现上,整体而言,明年我国仍将是全球最具活力、成长最强劲的经济体,必将继续扮演全球经济增长主引擎的重要角色。杜猛先生表示,今年以来,国家层面通过信贷、税收等手段显著加大了对民营经济的支持力度,提振民营经济发展信心,这一动作必会对2019年中国经济发展产生积极影响。

今年以来,国内经济发展延续“稳金融·稳经济”的主基调,尤其是金融领域资管新规的出台,为金融行业稳健发展提供了强劲政策预期。对于资本市场的投资机会,张学森教授认为,中国经济正从高速增长阶段转向高质量发展阶段,完善多层次资本市场体系,合理降低融资成本,提高直接融资比重已成为市场焦点。私募股权作为多层次资本市场中的重要力量,建立多资产类别的投资能力将成为未来发展方向。

杜猛先生认为中国市场的制胜要素正处于从单一靠资源驱动向资源和能力双轮驱动的结构化转型阶段。国家对资本市场的政策也以稳字当头,随着监管趋严、刚兑打破,私募股权在未来资产配置中的占比将稳步提升,私募的投后管理与增值能力将替代金融工程,成为价值创造的核心,私募股权市场的“黄金十年”值得期待。

△张学森教授发表观点

杜猛先生进一步表示,党的十八大以来,我国金融领域的改革力度空前、亮点纷呈,比如“三会”合并为“两会”、P2P纳入监管框架、加大对民营企业融资支持等,一系列改革举措必定进一步优化私募股权投资环境,未来五年,我国私募股权投资基金规模甚至有可能超越美国,其投资总量占我国GDP比重也将不断增长,对实体经济的支持作用将日渐凸显。

针对当前大国关系扑朔迷离,中美贸易摩擦对未来资本市场的影响等问题。张学森教授认为最好的应对措施就是推动新一轮改革开放。“一带一路”不仅是完善全球治理体系的中国方案,也是新形势下中国全面扩大和深化对外开放,实施更加积极主动开放战略的具体体现。张教授认为,“一带一路”将带来大量投资机会,投资者要增强信心,精准识别,选择重点、做好对接,在参与和助力国家“一带一路”战略推进过程中把握投资趋势。

杜猛先生认为世界经济总体正处在新一轮增长周期,中长期来看中国将继续扮演引领全球经济增长的重要角色。当前中美贸易摩擦是短期经济扰动,对经济和产业发展的负外溢性不应过分高估。并且日前中美经贸问题出现了缓和迹象,未来中美两国一定能够找到双方之间战略利益的平衡点,只要有了正确的解决方案,中美合作的潜力仍有很大空间。

访谈最后,主持人刘艳博士做了高度概括性总结,此次访谈,与会嘉宾围绕2019年中国经济形势的议题展开逻辑强,脉络清的主题沙龙,可谓有角度、有高度、有深度。此次《独立经济学家访谈》的成功举办再次彰显了至善基金致力打造具有市场影响力的财经栏目的努力和作为,依托《独立经济学家访谈》这一重要平台,未来至善基金将聚合更多财经界专家、学者、独立经济学人,继续探讨中国经济高质量发展方向,把脉和探索投资新领域,分享符合经济发展规律的观点,为广大投资者提供有价值的决策参考。

至善基金独家分析教育(艺术)培训行业

前言:教育培训行业历经30年的发展,但深层逻辑古今一辙。2015年教育创投汹涌泛滥,平均每1.45天就出现一起融资,不管是创业者还是投资人都眼花缭乱。虽然2016年教育投资逐渐趋于保守,平均每5.1天才出现一起融资,但在过去不久的2017年,这一频率有恢复到了每1.6天一次,行业吸纳资金和人才的速度似乎又回到了2015年的盛况;与此同时,在过去两年内,巨额融资事件不断爆出,尤其是K12领域,单从2018年上半年来看,流入K12领域的投资金额就高达24.9亿元;行业双巨头新东方、好未来也积极投资布局,一争高下;瑞思、红黄蓝等企业相继上市赴美上市,其他各大企业纷纷提交IPO申请,未来横亘在各位教育培训行业同仁面前的,一面将是浪潮滚滚的在线化进程,一面将是空前激烈的市场竞争…….

图:中国教育培训行业30年简史

艺教引领新风尚,行业新空间尚在

教育赛道由于自身的细分行业分流效应、异地复制难度大以及资金技术门槛低等特点,行业天然较为分散,且相关培训机构小而多,教育行业市场中难以形成具备统治性力量的公司。再加上我国艺术教育市场“金字塔倒臵”现象明显,尚未向基础群体即中小学生普及、在高等教育中过多设臵艺术专业,并随之产生的艺术类毕业生数量却严重过剩。行业的低门槛和低集中度,使得整个市场仍有宽松的发展机会。基于此,至善基金瞄准行业特性顺时成立“启程未来”教育系列基金以解决行业痛店,旨在开拓艺术教育K12培训的新蓝海。

行业主题分析

一、植根艺术热潮涌动,教育产业逐步升温

纵观艺术教育市场,自2 017 年江苏、河南率先将音乐、美术考试纳入中考范围,并明确规定了音乐、美术考试分数计入中考总分以来,艺术教育开始逐步走上“系统和规范化道路”。在政策指挥棒+消费升级驱动力下,至善基金认为艺术教育将一扫长期备受冷落的颓势,艺术培训基础端需求增加。国家引领主旋律,艺术教育在教育体系中重要性逐步抬升。我国在提升经济实力的基础上,更提出了建设社会主义文化强国和提升文化综合国力的重要目标。其中对于文化产业扶持力度不断加大,相关艺术教育利好政策频出。具体而言,自 2014 年以来,关于进一步推进在校学生艺术素质测评、加强学校美育工作、支持和鼓励民办教育等政策相继出台。国家进一步改变学科结构与比重,素质教育重要性得到提高。目前艺术教育市场基本形成了“公益性质+艺术教育新内容+网络技术新媒介”的全新模式,为整个艺术教育产业提供成长动力。

图:国务院对艺术教育连续政策

更为关键的是艺考纳入中考,支撑了基础端刚性需求。2017 年 3 月江苏省宣布将试点音乐、美术纳入中考,并将考核结果计入中考总分;与此同时,河南也在制定相关政策,计划于 2020 年实施。录取率水平较低的江苏中考是万千家庭关注的热点,在中考指挥棒下,音乐、美术等培训必将成为一种刚需,这位处于相当赛道的公司提供了良好的发展机会。

图:各地中考方案

青少年、幼儿群体发力,成为艺术教育消费的主力军。目前我国 0~14 岁少儿群体人数超过2.2 亿,群体基数庞大,少儿艺术教育市场有着广阔的发展空间。与此同时二胎政策的放开,使得我国出生率有所提升,2016 年出生率达到 1.29%,为近十几年的最高值。至善基金认为,伴着家长对于子女教育认识逐步深化,未来少儿接受教育年龄将逐渐提前,接受教育的种类将逐步多元。青少年、幼儿艺术教育市场有着广阔的市场和机会。

图:人口出生率

消费升级驱动,艺术培养蔚然成风。在现如今 80 后、90 后等陆续升级成为父母,在消费升级下,关于素质教育理念和艺术培养更加普及,追求多才多艺蔚然成风。一方面体现在对于多元才艺的追求,强调全方位教育以及艺术教育的培育,进行性格培养与气质熏陶;另一方面在于“各种教育投资”和教育培训机会。这主要是伴随着收入提升以及各类职业教育培训机会的涌现。

在消费升级的驱动下,至善基金认为还有一个重要的表现是关于艺术类的选秀节目日益增多。其中“选秀潮流”顺势包揽了许多艺术生。目前,关于艺术选秀类的节目涵盖了多个年龄段,其中以儿童为主角和以年轻人为主角的居多。这些从另一方面也催生了艺术教育的市场。同时,居民接触到的艺术表演越来越多,受到更多的艺术熏陶,进一步激发艺术教育的需求。

似乎我们嗅到了“风口”。

二、行业结构初成型,渗透空间千亿级

在我国的艺术教育市场中,目前存在着明显的“金字塔倒臵”现象,与理想的艺术类教育模式相悖。其中理想的状态应该整体呈现金字塔形,即基础层是最大规模群体,即面向全体公民的艺术素养培养方式。相反,目前我国处于不健康的“倒金字塔”状态,主要是尚未向基础群体即中小学生普及;在高等教育中过多设臵艺术专业,并随之产生的艺术类毕业生数量却严重过剩。

图:我国艺术教育现象

受限于传统的考试和升学模式,在学校里主要集中于传统课程的学习,艺术类课程在实际教学中少之又少,艺术教育备受冷落。其中中小学生的艺术教育素质普遍偏低,艺术教育普及程度和深度有待提高。

而随着艺术教育规模逐步扩大,艺术教育的普及与推广将是大势所趋。特别是集中于扭转“倒金字塔”模式,即加快幼儿、中小学的艺术教育。我国 2017 年艺术教育市场规模为 687 亿元,增速为 16.36%。具体细分领域,音乐、舞蹈和美术教育占据前三位,且音乐教育所占比重逐步提升。

图:我国艺术教育市场及增速(亿)

关于艺术教育的内容与具体形式,可分为四大块内容,包括造型艺术、表演艺术、综合艺术和语言艺术。目前主要是表演艺术最为热捧,主要涉及到少儿和高考艺术生这两大主体。在艺术教育市场中,一方面主观意愿上大多数家长倾向于孩子进行乐器、舞蹈和美术的培训,这三部分占比达到了八成,其中乐器和舞蹈的比重较高;另一方面从目前我国艺术教育市场格局上看,音乐、舞蹈和美术三足鼎立的局面基本形成,其中音乐教育市场从 2014 年开始反超舞蹈市场成为最大的细分市场,2017 年占比达到了 34.53%。同时戏剧和其他市场也有所起色,占比有所增加。

图 :艺术教育四大象限

至善基金分析了教育行业的内容和主体,作为提供服务、搭建平台、撮合匹配、转化成果的培训机构也恰是教育培训产业链中必不可少的环节。而艺术教育产业链条中众多公司是担当着内容提供方、平台提供商、教学运营商的角色。其中致力于学生、教师和家长相关信息平台的搭建,在教学内容和教学工具上有所研发,以期最大限度地实现艺术教育的异地可复制和流量留存。但就教育培训市场特性而言,至善基金认为由于细分行业分流效应、异地复制难度大以及资金技术门槛低等特点,行业天然较为分散,且相关培训机构小而多,教育行业市场中难以形成具备统治性力量的公司。艺术教育市场作为更加垂直细分的市场,市场分散程度可见一斑,难以实现异地复制。

艺术教育市场中消费者对于教育培训机构的要求是定制化和个性化,这也是教育行业的一大特点。相关机构也转向综合化、多元化发展,专业教育机构将突出差异化,进行连锁经营,大型机构进行资源整合重组,收购其他教育机构;中小机构面临着人才缺乏、教学科研力量薄弱以及抵御风险能力低下的隐患,在行业“大洗牌”中步履维艰。由此培训机构的行业集中度会在未来有显著提升,目前正是很好的进入点。

图:我国艺术教育培训机构增速

三、市场真容如管中窥豹

单从K12培训领域来测算:(1)需求端:万亿市场刚性需求,三四线城市爆发在即。中小学阶段共有1.63  亿学生和3.26  亿家长。至善基金测算2017/2020  年K12课外培训行业市场规模约7000  亿元和1.2  万亿元,3  年CAGR  约18%。至善基金预计一线、二线和三四线城市未来5  年CAGR  约10%、20%和30~50%。(2)供给端:市场份额高度分散,从完全竞争走向寡头竞争。行业目前竞争格局高度分散,处于完全竞争状态。目前全国约20  万家中小学培训机构,新东方、好未来两大巨头的收入占比仅约2%。市场份额有望加速向拥有优秀教研师资和优质教学质量的公司集中,竞争格局有望从完全竞争走向寡头竞争。

按此逻辑向下渗透到艺术培训市场,至善基金可大胆假设参数变量来估测市场体量,主要通过中小学生人数*人均艺术培训支出*艺术培训参与率相乘得出。

图:估算假设

关于变量1中小学生人数的测算,主要是基于历史数据而展开的。根据统计局数据,我国中小学生人数在经历了长时间的下降之后,于 2014 年开始有所缓慢回升,保持着较为稳定而缓慢的增速。我们假设未来中小学生人数将保持 1.5%CARG的增速增加。

关于变量2人均艺术培训花费的测算,根据17年度行业报告数据,其中各花费区间的数值计算 2017 年人均艺术培训花费为 4875元。未来随着艺术加入中考等政策的落实,艺术教育的花费将会不断增加。至善基金预计保持 5%CARG的增速增长。

关于变量3培训参与率的测算,根据17年行业白皮书报告数据,概念培训参与率为10.82% ,并预计将稳步呈现增长趋势,增速为1.5%CARG。

基于如上三个重要变量的假设前提,至善基金预测出我国少儿艺教市场将保持 10%以上的增速成长,其中 2020 年预计市场可达到 1308.93 亿,同比增长 17.23%。

图:中国K12艺术培训市场预测

中国教育行业一直是资本市场的宠儿,据统计,2014年以来,VC/PE对教育市场频频投资,无论是投资总额还是投资案例,均不断攀升。截至2018年6月,已发生137起教育行业投资案例,投资总额已达25.7亿美元,这已经超过了2017年全年的15.8亿美元。2018年上半年投资案例数量来看,STEAM教育、职业教育和早教市场分别占据了投资热点的前三名。此次至善基金也着力与该领域的资本探试与投资。

图:中国教育培训投资一览

四、他山之石可以攻玉

在欧美等发达国家,艺术教育十分普及,他们会将此作为一个人的基本素养,目前该市场发展较为成熟。这个过程中与国家政策的推广和艺术标准的普及密切相关。我国艺术教育市场仍处于初步发展阶段,对标欧美等发达国家艺术教育市场的发展历程,对于我国未来市场发展有着重要的借鉴意义。

美国市场:艺术课程标准出台,合法化+规范化造就系统化市场

国家意志保驾护航,艺术教育发展“板上钉钉”。纵观美国艺术教育的发展历程,与国家政策的推波助澜有着重要关联。在美国提出“以学科为基础”的发展方式后,于 1994 年运用立法程序通过了《2000 年目标:美国教育法》;同年全国艺术教育协会联盟出台《艺术教育国家标准》。包含音乐、视觉艺术、舞蹈、戏剧四门学科。这四门学科的课程标准由音乐教育者全国大会(MENC),国家舞蹈协会(NDA),美国戏剧与教育联盟(AATE),国家艺术教育协会(NAEA)制定。二者的颁布与提出证明了美国艺术教育正在步入规范化和系统化,同时也表明美国政府对于艺术教育的重视程度,已经从原本观念层面转变到具体保障措施的出台。

英国市场:艺术教育“从小抓起”,大中小学体系衔接有序

大中小学艺术教育体系衔接有序,全学段领略艺术教育。英国的艺术教育已经形成了从小学至大学期间,整个教育阶段的全学段艺术教育体系。在小学-初中 9 年期间,现行艺术教育课程标准明确的 9 门课程基础课程分别是:艺术与设计、公民、计算、设计与技术、外语、地理、历史、音乐和体育,其中艺术类课程占据三分之一;高中阶段艺术领域进一步扩展,新增选修领域;高等教育期间为学生开设的普通艺术类公共选修课程基本上已经达到了规范专业课程的标准。整个小中大学艺术教育体系衔接有序,贯彻自如。

法国市场:注重灵感与美感的法式情怀

法国的幼儿教育更偏重音乐和美术。所有的幼儿园将美术教育视为教育的根本,80%以上的幼儿课程都和美术有关。在日常培养过程中,为培养孩子们的创造力和想象力,对于参观和旅行之类的课外活动尤为重视。在其他地理、音乐等科目中,积极鼓励孩子们充分运用想象力,创造出具有独特个性的作品,以此培养孩子对艺术的热爱。主要依托幼教和日常培养方式。

日本市场:家庭氛围至关重要

日本进行艺术教育的方式旨在培养高尚的艺术情趣。一方面在学校教育中,注重因材施教、提倡个性化教育,提高学生的整体素质,从“纯粹艺术”教育中解脱出来;另一方面在家庭氛围中受到潜移默化的影响。家庭教育中注重实践和动手能力、活动能力的培养。

至善基金2018年末房地产行业投资分析

各地自2016年末以来陆续进入房地产调控政策的密集颁布期,且政策风向持续至今,其疾如风。至善基金看房地产行业实时动态,仿佛也随着这个季节一起霜打深秋,可悉心分析政治局对房地产行业边际政策的细微变化,我们似乎可以嗅到行业景气度下行、集中度上升情势下政策宽松的氛围,给不久后的2019年楼市添上些许暖意。

中央政治局对房地产行业政策边际变化概览:

行业景气度:一面理性,一面下行

对于2018年房地产的景气度行业内各执一词,简单区分两派,但其实界限只在一念间。而至善基金坚持认为,房地产行业的周期波动必须拉长来看,简单的月度,季度甚至特殊年度的波动并不能充分代表行业未来的方向选择,市场回归理性与景气度下行只是一种行业现象下的两个独立象限的解释,与其争执,不如客观复盘2018年的房地产行业变化。

总体来看,过去的10月市场可测数据呈现进一步回落。成交市场方面,2018年10月,监测方跟踪的40城市新房销售面积同比增长1.2%,增速较9月有所放缓。在供给继续放量的背景下,旺季成交不及预期主要受去化率下行影响,10月,13大城市新房批售比下滑至0.78,已经处于2015年以来的相对低位。土地市场方面,2018年10月,300城市住宅用地(供给/成交)数值小幅上升到1.32,流拍率由上月的7.3%上升至10.0%,土地市场进一步降温。

图:40城新房成交同环比

图:100个重点城市土地供应及成交情况

从二手房市场来看,在过去的10月13城市二手房成交同比上升21.1%。分线来看,一线城市同比上升18.4%,二三线城市同比上升22.3%。全年累计情况来看,截至2018年10月,13城市整体成交同比下滑8.9%,降幅较2017年收窄13.4个百分点,其中一线城市同比上升4.6%,二三线城市同比下降14.4%,较2017年累计降幅收窄9.7个百分点。

图:13个重点城市月度成交同环比

从商品房新增供给月度数据来看,10月全国13城推盘面积环比下降31.6%,在2017年同期低基数情况下同比大幅上升133.0%。全年累计来看,截至2018年11月1日,13城市商品房推盘面积同比上涨19.3%。

图:13城月度新盘供给

回溯各期数据,房地产行业的确进入调整周期,如果相信数理统计具有连贯性及可测性,那么在可见的2019年,至善基金判断房地产行业将继续承压;但必须明确的指出,这个调整只是为了使其进入理性区间,属于良性主动调整,因为我们看到了数据下行过程中行业内企业的结构化变动以及政策边际收窄的趋势。

行业内部结构优化暗流涌动

2018 年前三季度,小型房企经营活动现金流流入最多,小型房企在行业集中度不断提升的大背景下,不再大举拿地,因而经营现金流出现净流入。从筹资活动现金流看,小型房企筹资现金净流入规模大幅下降,由正转负。这可能一方面是由于房企融资环境不断收紧,中小型房企获得融资的难度越来越大;另一方面也可能是是因为小型房企不再大举拿地,融资的需求不强。但是龙头房企筹资活动现金流依然维持大规模净流入,规模同比增长50.0%,远强于其他类型房企,融资的行业集中度提升的趋势十分明显。经营现金流和投资现金流大规模净流出,说明龙头房企继续保持了较大的拿地力度,且招拍挂和收并购等多种拿地方式并举。

通过深度分析行业财务报表,至善基金发现 2016-2017 年高峰期的销售陆续进入结算期,地产公司业绩进入收获期,营收和净利润均实现快速扩张,分组来看大型和龙头房企持续高增长,中小型房企营收规模扩张陷入停滞。从负债率来看,至善基金发现在各口径下,小型房企都是负债率最低的,这可能是因为小型房企主动去杠杆,在现有项目实现销售回款之后,减小了拿地投资的力度;此外,也可能是小型房企信用不足,难以加更高的杠杆。大型房企的负债率最高,可能是因为大型房企作为追赶者,正处于杠杆扩张阶段。从经营现金流来看,除龙头房企外的其余三组房企经营活动现金流均出现大规模流入,而龙头房企反而出现了小幅的现金流出。从筹资现金流来看,龙头房企优势明显,行业集中度提升的趋势非常明显。

这将是2018年末大小房企未自己即将到来的2019年加压的最佳戏码,2019年的行业集中度上升确定无疑,至善基金认为一收一击是行业清理非理性浮筹(供应端及资本端)的最好佐证,市场各类房企主体并未看淡未来的市场,只是针对各自实情大作调整而已。

货币环境趋于松动,按揭利率或见顶部

房地产行业政策趋势已经从紧超过 8 个季度,目前已经成为 2007 年以来政策趋势从紧延续时间最长的一个历史阶段。当前国内外经济不确定性明显增加,2018 年 8 月之后产业调控政策出台的频率明显放缓。我们相信,2019年房地产行业调控政策将既考虑加大对刚需的支持力度,又避免房价上涨。按揭贷款利率方面,数据显示全国首套房贷款平均利率 5.70%,相对于基准利率1.163 倍,环比 8 月上升了 1 个 BP(最小幅度)。至善基金预计,2018 年四季度按揭贷款利率或将见顶。按揭贷款利率的见顶,对于中长期市场的稳定无疑有着积极意义。

图:首套房按揭利率走势

另外,货币环境对房地产来说至关重要。2018 年 10 月 14 日,中国人民银行易纲行长在 2018年 G30 国际银行业研讨会的发言及答问中指出:“我们在货币政策工具方面还有相当的空间,包括利率、准备金率以及货币条件等。考虑到美联储正在加息,中国的利率水平是合适的。我们的上述工具足以应对不确定性。”我们预计未来一段时间基准利率上行的可能性很低。

未来,博弈加剧且持续

房地产市场在逐渐降温,由于部分城市房价累计上涨较大,至善基金预计这种温和调整将持续较长时间,但又因为政策逐渐趋稳,按揭贷款利率见顶,我们预判行业调整会持续但幅度并不剧烈。

统计数据看,2018 年从年初起销售均价呈现小幅上升态势。但是由于政策持续压制,按揭贷款利率累计上涨幅度较大,各地房价多有调整,二手房市场更加明显。我们预计 2019 年销售均价和 2018 年持平(相当于比 2018 年 9 月下降 1.2%),预计全国商品房销售面积 2019 年同比下降 4.3%。

图:二手房成交趋势图

结构上来看, 2019 年一二线城市市场表现将明显超过三四线城市,三四线城是可能出现量价齐跌的情况。历史上来看,当产业政策保持相对稳定,货币环境从紧到松的阶段,地产行业很可能出现一二线城市适度复苏,三四线城市市场冷清的局面——最典型的是 2012 年。至善基金认为2019 年很可能出现按揭贷款利率适度下行,而产业政策保持基本稳定的局面。因此,房地产市场的结构特征将可能是一二线好于三四线。

由于 2017年到 2018 年前三季度,很多企业都获得了数量庞大的土地储备,代表性公司新增储备/销售面积比例达到 127.4%,因此 2019 年行业新开工仍能取得较快的增长。受新开工增长拉动,尽管土地市场有所调整,我们相信 2019 年房地产开发投资增速有望维持稳定。预计 2019 年全年新开工面积有望维持 10%左右的增速,开发投资有望维持 5%左右的增速。

图:房地产企业新开工情况

企业行为的变化也可能导致土地市场的变化。由于企业资金链逐渐紧张,企业在拿地方面预计会更加谨慎。至善基金认为 2019 年土地出让金规模可能较之 2018 年有较大幅度的下降。而且,土地出让金滞后于土地市场变化。土地出让金的增长放缓,则可能限制地方为主导的投资规模扩大。

图:财政部统计土地出让金变化

2019年的局面想来既是投资人、房开、金融机构及政府之间的多方博弈并且相互传导、相互影响。

至此,我们已经分析完理性全面看待房地产行业变化的三要素,基本面维度、行业内部结构维度、政策及货币环境维度。也许秋意已深,但霜叶可红于二月新花,2018年以来的行业调整或许正是为了此后高进的凯歌。

迷离的意大利,不复的佛罗伦萨

18个月前,我们关注过法国大选引发的对法国僵化经济的深思(《欧洲的明灯》);随后欧元区开始沦陷,譬如英国脱欧、譬如希腊主权债务违约、譬如西班牙政治危机、譬如此次意大利预算案……

欧盟基于英法德意这欧洲四大核心经济体的强劲依托而鼎力,并分别代表当时世界范围内至高的金融秩序、消费驱动、工业水准、文艺时兴;而今,不幸有三。

18个月后,我们再一次关注此次意大利预算案的进展以及意大利政局的反复,因为这将是未来欧元区最大的变数,亚平宁亚半岛是欧洲资本主义最早的萌芽,也是14世纪中叶反应新兴资产阶级要求的思想文化运动——文艺复兴的摇篮,所以意大利之于欧洲的意义不可小觑。

关于预算案: 在本月早些时候经过欧盟批评其预算支持“史无前例”之后,意大利在本周一仍然坚持大幅增加政府支出的预算方案。虽然欧盟对其政府预算不甚满意,但意大利财长仍然坚持认为这样的预算是必要的,因为如此可以打破意大利经济滞胀的现实,从而实现经济增长。本月23日,欧盟委员会给于此草案负面评价,并要求其撤回,在三周内修改重新提交,而意大利总理也强硬表示意大利政府对于此草案没有“B计划”,由此陷入僵局。如果意大利政府坚持此草案,欧盟委员会很可能会进入超额赤字程序并对其开出巨额罚单。如此,市场难免担心会进一步激发意大利政府与欧盟委员会积怨已久的矛盾,从而影响整个欧元区经济的复苏及欧元的稳定。

【专题分析】

身陷泥泞的欧元区

欧元区经济走势疲软依旧,今年10月录得数据,欧元区制造业PMI继续走低,初始值为52.1未达市场预期,创下了26个月以来的新低。同时,欧元区服务业初始值为53.3,前值54.7并低于市场预计的54.4,创下24个月以来新低。

10月欧元区制造业、服务业PMI指数

从欧盟的主要国家来看,德国10月制造业PMI初始值为52.3,较前值53.7下降2.61%,低于市场预期的53.4,创下29个月以来新低。德国10月服务业PMI初始值为53.6,较前值下降4.11%,低于市场预期的55.5创下5个月来的新低。

德国服务业、制造业PMI指数

法国10月制造业PMI初始值为51.2,较前值52.5下降2.48%,低于市场预期的52.4,但是服务业PMI指数看来情况较好,初始值为55.6较前值54.8上升1.46%,其中新业务的增长为服务业PMI指数增色不少。

法国服务业、制造业PMI指数

守住欧元是底线,守住欧元的实质是欧盟经济的复苏企稳,那么对于意式超额举债刺激经济复苏的标本未治的财策欧盟委员会显然嗤之以鼻。

民粹裹挟的意政局

在今年3月的议会大选中,右翼势力获得多数票,但是由于没有政党或者联盟达到独立组阁的标准,意大利政府出现了两个月的“悬浮议会”。5月16日两个右翼政党联合组阁,但是由于总统拒绝疑欧经济学家担任财长,5月27日总理候选人孔特宣布放弃组阁。后经多方斡旋,五星运动党更换财政人选,6月1日,新政府宣誓就职,意大利组阁风波才算告一段落。联合政府主张充满民粹主义。虽然意大利最终成功组阁,但联合组阁的两党均属于右翼政党,其执政计划草案包括保证最低收入、增加政府支出、取消退休金改革、驱逐非法移民等,均充满民粹主义。

实际上,意大利的问题还远远不止政局动荡这一项。首先,意大利的主权债务较高,在欧元区国家中仅次于希腊,而近期意大利国债收益率又持续攀升。除了主权风险加剧,意大利经济一直表现平平,2017年意大利GDP增速仅为1.6%,远低于德国和法国,也不及欧元区2.3%的平均水平。低迷的经济使得意大利银行业深陷泥沼,意大利银行的不良贷款持续处于高位,负利率环境导致银行的利润被不断压缩。

意大利的经济问题来源于多个方面:

其一,制度设计导致政府效率低下。意大利政府提交的任何法案都需要同时获得两个议院的同意才能实施,这就导致法案经常因为两院的讨论和修改而耽误推行时间。意大利前总理伦齐提出宪法改革法案就是为了解决这一问题,但是16年底的全民公投并未通过,可见制度问题一时半会难以修改。

其二,货币政策和财政政策操作空间有限。一方面,意大利属于欧元区成员,没有独立的货币政策,因此无法利用宽松的货币政策或者汇率贬值来刺激经济增长,而这也是享有货币一体化的弊端。另一方面,为了应对欧洲债务问题,欧元区国家2012年签署了旨在协调财政政策的《欧洲经济货币联盟稳定、协调和治理公约》,要求各国政府结构性赤字不得超过GDP的0.5%,因此公约要求意大利财政平衡,在现有财政支出结构下,刺激经济的财政空间有限。

其三,财政支出过大导致政府不堪重负。意大利属于高福利国家,2017年意大利政府社会福利支出占GDP的比重达20%,远高于其他欧洲国家。过高的福利支出使得意大利的财政支出一直较大,叠加经济疲软导致财政收入增长缓慢,2017年意大利赤字率高达2.3%,而这也是意大利主权债务不断扩大的根源。

如果意大利国内经济继续萎靡,且缺失行之有效的刺激或解决方案,那么很快将传导到欧盟经济体内,从而恶性循环。但前述我们也分析了然,意政府对于货币政策自主性的渴望很难与欧盟捍卫欧元区货币政策一统性的决心互取平衡,所以民粹政府这一“黑天鹅”隐忧始终悬于市场上方并加剧着动荡与不安的蔓延,增加了欧元区经济复苏的不确定性,延缓欧元区货币政策传导,衰弱欧元汇率从而主推非欧货币走势。

意大利与欧洲的休戚与共不仅始于14世纪的文艺复兴,更紧密与现时现刻的欧元区,因为作为第三大经济体,意大利国内经济增长这根底线一旦失守,那么欧元区只剩下德国一架战车驰驶,如此欧元即形式重于实质。